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双汇发展(000895)公司点评:鲜冻肉放量 肉制品提价 双重利好驱动高增长

发布时间:2019-10-31    研究机构:中泰证券

事件:公司发布2019 年三季报,公司前三季度营业总收入419.94 亿元,同比+14.65%,归母净利润39.43 亿元,同比+7.86%;单三季度营业收入165.53 亿元,同比+28.51%,归母净利润15.44 亿元,同比+23.88%。

屠宰/鲜冻肉:吨价提升驱动收入和业绩高增长。公司屠宰收入包含屠宰鲜肉+部分库存冻肉外销收入。根据公司公告的分部业绩数据,前三季度屠宰对外收入217.2 亿元,同比+22%,屠宰营业利润13.1 亿元,同比+90.6%,其中19Q3 公司屠宰收入90.1 亿元,同比+44%,营业利润为4.8 亿元,同比+108.8%,收入逐季改善、利润弹性较大,主因Q3 部分低价冻肉库存放量赚取丰厚价差+屠宰单头收入业绩提升较快。1)从生猪屠宰量价拆分看,根据公司公告,19Q3 公司屠宰生猪269.2 万头,同比-28.4%,下滑较多主因非洲猪瘟影响国内供给收紧。根据农业部数据,2019 年1-9 月中国生猪价格持续上涨至17.0 元/lkg,同比+34.9%;19Q3 猪肉价格上涨60.32%至31.98 元/kg,生猪价格上涨71.6%至23.1 元/kg,猪肉-生猪价差为8.89元/kg,同比+37%,利好屠宰放利。根据公告数据,我们测算单头屠宰收入(含库存冻肉)为3345 元,同比+101.1%,收入利润增长主要来自价差的驱动。2)从鲜冻肉量价拆分看,根据渠道调研,我们预计19Q3 鲜冻肉预计销量37 万吨,同比-2.6%,吨价预计24339 元/kg,同比+47.8%,业绩驱动主要来自冻肉吨价提升及低价成本储备优势。

肉制品:调结构、控成本,5 次提价后利润弹性凸显,未来持续提价预期较强。根据公司公告的分部业绩数据,公司肉制品前三季度收入187.2 亿元,同比+5.9%,营业利润34.1 亿元,同比-6.8%,其中19Q3 收入68.2 亿元,同比+9%,营业利润14.7 亿元,同比+11%,收入逐季改善,利润Q3 转正,弹性。按照量价拆分来看,根据渠道调研,我们预计19Q3 预计肉制品销量43.7 万吨,同比+2%,吨价约15581.9 元/吨,同比+7.2%,吨价提升幅度明显,根据我们测算,Q1-Q3 肉制品吨价涨幅分别为1.8%、4.2%、7.2%,公司提价效应逐渐显现。根据渠道调研,公司年初至今肉制品为对冲原材料涨价压力,已经5 次提价,预计今年11-12 月会第6 次提价。展望2020 年,公司肉制品价格策略根据“水涨船高”原则,如果原材料继续上涨,公司会适当提价对冲成本压力。

原材料涨价,整体毛利率略有承压,期间费用率稳步下降,利润改善明显。

公司整体19Q3 毛利率19.3%,同比下降2.04pct,主因猪鸡等原材料涨价;公司19Q3 期间费用率同比下降1.0pct 至6.7%,其中销售费用率同比下降0.9pct 至4.4%,主因销售渠道改革成效,效率提升;管理费用率、财务费用率基本稳定。19Q3 投资收益增多,主因银行结构性存款收益增加。整体看,公司19Q1-Q3 归母利润增速分别为20.25%、-16.58%、23.88%,Q3 业绩出现拐点,环比改善明显。

盈利预测及投资建议:我们预测公司2019-2021 年收入分别为543.14、597.46、633.31 亿元,同比+11%、10%、6%,归母净利润为53.93、58.65、63.07 亿元,同比+9.74%、8.74%、7.54%,对应PE 分别为18X、17X、16X,维持“买入”评级。

风险提示:非洲猪瘟引发原材料价格暴涨,食品安全风险,产品结构调整不达预期,中美贸易关系不确定性影响猪肉进口。

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