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双汇发展(000895):肉制品高盈利、上规模 下半年从容增长

时间:20-08-12 00:00    来源:中信建投证券

事件

公司发布2020 年中报。

公司上半年实现营业收入363.7 亿元(+42.9%),归母净利润30.4亿元(+27.7%);其中单Q2 实现营业收入187.8 亿元(+39.3%),归母净利润15.8 亿元(+43.0%)略超预期。

半年度不派发现金红利。

简评

下游肉制品业务,吨利润创新高、未来2~3 年内计划稳定高盈利并做大规模。

收入端140.0 亿元(+17.6%),来自销量121.1 万吨(-1.5%,降幅收窄)、吨价1.8 万元/吨(+19.4%)。其中单Q2 收入73.6 亿元(+21.8%)来自销量41.6 万吨(+4.3%略超预期)、吨价1.8 万元/吨(+16.8%)。下半年随着提价长尾效应逐步结束,预计收入增幅逐步收窄。

提价带来的利润率提升持续兑现,上半年肉制品毛利率30.2%同比提升3.9pct;营业利润率20.9%同比提升4.6pct,由此推算费用率略收窄0.8pct,可能与疫情期间部分渠道费用得到节约有关。

吨营业利润连续2 个季度维持在近3800 元高位,预计下半年仍有小幅提升;未来2 年内吨利润将维持较高水平(可能在一段时间内维持在4000 左右)。

公司对肉制品业务最新经营思路是,稳定高盈利,做大规模。下半年预计成本压力将逐步减轻(猪价预计下行、鸡肉价格稳中有降),对应的收益将用于①改善肉制品质量提升消费体验、②加大市场投入、支持经销商做大市场。预计随着猪价下行,肉制品毛利率持续提升、费用率小幅上行,利润率水平将适度提升。

上游屠宰业务,继续发挥进口肉优势。

收入端239.1 亿元(+59.0%),来自销量72.3 万吨(+-2.9%)、吨价3.3 万元/吨(+63.6%)。其中单Q2 收入122.6 亿元(+52.6%),来自销量+4.3%、吨价提升44.7%。上半年公司屠宰生猪327.4 万头(-61.8%),销量和屠宰量之间连续3 个季度有较大差异,差异部分主要系①库存冻肉销售、②进口肉转内销。上半年公司从罗特克斯采购猪肉76.3 亿元(Q1/2 分别采购30/47 亿元),同比大幅增长408%。我们粗略估算上半年进口量可能接近100 万吨,远超去年同期约20 万吨以内的水平(估算数)。

利润端受益于进口肉业务,营业利润率上半年2.9%(同比-2.6pct),同比降幅略有收窄(Q1/2 分别下降4.1pct、1.2pct),估计与开工率提高有关。

随着后续猪价逐步下行,公司及行业屠宰量有望恢复增长,在开工率、以及屠宰毛利的驱动下,屠宰业务盈利能力可能逐步小幅提升。

全年展望:成本压力逐步减轻,从容增长。

下半年生猪/猪肉价格逐步下行、鸡肉价格预计稳中有降,公司整体成本环境显著改善。公司在过去1 年最艰难的外部环境下,凭借提价和全球协同实现业绩增长逐步加速非常不易,后续将迎来更为从容的增长阶段。一方面,肉制品的吨利润水平可能继续增长并维持在4000 元左右超出我们此前预期;另一方面,期待屠宰业务利润水平逐步恢复、继续因猪瘟和COVID 疫情而中断的屠宰上量战略。

盈利预测与投资建议

上调盈利预测,预计公司2020~2022 年收入分别为739、772、843 亿元,同比增长22.5%、4.4%、9.3%,预计归母净利润分别为64.8、74.5、86.3 亿元,同比增长19.2%、14.9%、15.9%,对应EPS 分别为1.95、2.24、2.60元(前值1.83、1.99、2.17 元)。最新收盘价(8.11)57.25 元对应动态P/E 为29.3、25.5、22.0x。提高目标价至66.0 元,对应2021 年PE 为29.3x。

风险提示:中美贸易关系使进口量有一定不确定性。