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双汇发展(000895):肉制品迎接全新增长 屠宰长期量利双升

时间:20-08-24 00:00    来源:兴业证券

投资要点

屠宰:短 期纯屠宰和冻肉投放呈跷跷板现象,长期受益行业集中度提升。

短期来看,高猪价背景下,双汇纯屠宰量利承压,但猪价上涨带来的成本压力是全行业共同面临的,而其相较其余规模化的竞争对手存在产能规模、成本、鲜肉渠道等多重优势。同时,根据20 年175 亿元的进口肉关联交易预算,预计进口肉约70 万吨(其中来自美国的猪肉占大头),将弥补屠宰利润。

长期来看,非洲猪瘟加速私屠滥宰出清,双汇长期市占率有翻倍以上空间,而全国领先的生鲜渠道优势将对其屠宰扩张起到良好的支撑作用,同时规模效应带动盈利能力上行,即长期存在量利双升逻辑。

肉制品:多策略锁定成本与猪价几无关联,管理层更替边际向上。

短期来看,面对猪价上行,双汇可通过提价、利用低价库存肉及进口肉、猪鸡比例灵活调整、优化产品结构等多种方式对冲成本上行风险,19 年下半年起成功通过成本压力测试。

长期来看,面对肉制品业务前几年的发展困境,新管理层在组织结构、新品开发、营销推广、渠道建设等方面展开全方位的积极调整,18/19 年已逐步看到成效。在21/22 年猪肉价格下跌时,成本端将释放可观的利润,部分直接体现在经营利润率的提高,部分投入到市场资源、产品质量的提高,进一步激活肉制品的消费品属性,为长期成长蓄势,预计肉制品销量有望实现年化大个位数增长。

定增延伸上游产业链,强化成本端把控能力。19 年双汇提出加大养殖业布局,20 年5 月公告拟募集不超过70 亿投入肉鸡、生猪养殖、屠宰及肉制品技改项目。生猪养殖方面,双汇计划配套屠宰量的30-50%,即养殖规模在500 万头量级。非瘟过后养殖业将加速集中化,而双汇有这个实力在规范化的养殖新业态中站稳,也可抵御上游议价权的提高。禽养殖方面,双汇目s前um的ma配ry#套 远不及采购需求,通过提升自给率,将增强成本控制力。双汇向上游延伸是长期、循序渐进的战略规划,将完善产业链一体化建设,旨在挖掘成本红利。

“现金奶牛”财务报表质量优质:1)强劲的盈利能力,ROE 30%+,常年居于食品饮料板块前五,主要得益于高周转和领先同行的净利率,与其成本管控能力、规模效应、品牌议价能力及运营效率密切相关。2)充沛的现金流+健康的资产负债结构,经营性现金流每年在50 亿左右,负债结构中有息负债较少,其中长期借款几乎为0。3)高分红,12 年起分红率保持在50%+,近三年分红率高达80%。

盈利预测与投资评级: 我们预计2020-2022 年公司实现营收733.6/676.0/700.7 亿元,同增21.6%/-7.8%/3.7%,归母净利65.0/72.3/85.2 亿元,同增19.6%/11.3%/17.7%,EPS 为1.96/2.18/2.57 元;对应2020 年8 月21 日收盘价,PE 为30.3/27.2/23.1X,维持“审慎增持”评级。

风险提示:原材料价格波动,产品调整乏力,渠道开拓不达预期,中美贸易摩擦。