双汇发展(000895.CN)

双汇发展(000895):中长期改善趋势不变 继续看好 维持买入

时间:20-10-20 00:00    来源:上海申银万国证券研究所

投资要点:

事件:公司股价大幅回调,我们认为公司中长期增长逻辑和改善趋势不变,维持买入。

投资评级与估值:维持盈利预测,预测2020-2022 年归母净利润分别为68 亿、78 亿、90 亿,分别同比增长25%、15%、15%,当前股价对应2020-2022 年PE 分别为26x、22x、19x,维持买入评级。我们看好公司的核心逻辑是:1、非洲猪瘟疫情将重塑行业格局,双汇的龙头地位将不断强化,短期屠宰量存在一定压力,但中长期双汇的屠宰市占率与利润弹性均将稳步提升。2、肉制品2018 年以来公司围绕“调结构”从研发、产品、渠道、营销、人员和激励各个方面进行了全方位调整,在肉制品新产品研发推广及渠道营销上持续创新和突破,改革成效逐步显现,长期改善趋势确定。3、展望2021 年,预计肉制品吨价与吨利维持稳定增长,肉制品销量有望实现突破;猪价下行带动生鲜肉需求增长,屠宰有望量利齐升。

屠宰业务:猪价下行有望推动屠宰量利齐升。屠宰利润构成复杂,主要包括:1、鲜销利润(成本为生猪价格+固定资产折旧摊销+物流等费用);2、库存冻肉(低囤高卖);3、进口冻肉(进口价差);本质上双汇屠宰利润=屠宰销量*单吨利润,屠宰销量取决于猪肉需求,吨均利取决于猪价肉价价差、产能利用率、进口价差等多重因素。短期来看,2019-2020 年公司屠宰业务靠进口+国产冻肉贡献了较多利润,展望2021 年,在猪价下行趋势下,尽管进口利润减少,但猪价下行将促进猪肉需求增加,公司屠宰量有望明显提升,屠宰量提升带动产能利用率提升,屠宰业务有望实现量利齐升。中长期看,非洲猪瘟疫情重塑屠宰行业格局,2019 年以来已有大量屠宰企业退出,双汇的生鲜销售市占率2019年以来明显提升,未来双汇的屠宰占有率与利润弹性均将稳步提升。

肉制品业务:吨价吨利稳中向上,销量有望实现突破。2019 公司连续6 次直接提价,带来2020 年肉制品吨价和吨利明显提升,展望2021 年,肉制品吨价提升主要靠结构提升贡献,肉制品吨利受益于成本下行有望维持高位(1、成本端主要是鸡价与猪价影响,预计2021 年均下行;2、费用端今年以来公司已经开始加大渠道营销费用投入,预计未来不会增加促销),肉制品核心增长点在于销量端突破。我们认为,公司自2018 年以来的调整后,已经做好了肉制品上规模全方位布局,改善趋势确定,预计明年有望回到增长通道。

未来公司肉制品销量的驱动力主要来自于1)高温产品稳健增长,结合渠道反馈,预计2020年双汇第一大单品王中王有望实现两位数销量增长,公司高温肉制品增长潜力仍足,关键取决于产品和渠道运作;2)低温产品延续两位数增长,近几年公司低温肉制品连续维持两位数增长,增长趋势有望延续;3)占比较小的中式、餐饮、速冻有望实现快速增长,今年公司在电商、餐饮等渠道均有布局,为后续增长奠定基础。

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